宇通：一季度销量超预期维持增持评级

    1季度需求好于预期，维持增持评级。由于经济回暖，预计10 年公司 需求将好于预期，我们略向上调整09 年、2010 年EPS 分别至1.07 元和1.27 元，若不扣除金融股权价值（每股含1 元的金融股权），则相当于09 年、2010 年PE 分别为17 倍、14 倍，若扣除则相当于09 年、2010 年PE 分别为16 倍和13倍，仍低于市场和汽车板块平均估值水平。我们认为未来 行业集中度还会向龙头公司集中，公司市场份额将进一步扩大，对于在行业中具有绝对竞争优势、稳定的现金分红的公司，我们认为市场不应该给予低于市场平均水平的估值，目前股价被低估，维持增持评级。

    预计1 季度公司 销量将超预期，1 季度业绩值得期待。我们前期报告中也强调了，12 月公司 销量创了历史单月新高，受经济的回暖及春节时间的推后，预计1 月 的旺销仍能延续，而去年同期 行业处于最低谷期，09 年1 季度公司销量仅为3796 辆，我们初步预计今年1 季度公司销量将同比增长90%左右（实际销量仍存超我们预期的可能），1 季度业绩值得期待。

    钢铁等原材料成本影响相对有限。首先想说明的是，现在钢价上涨是结构性上涨，并不是所有的钢板均上涨，仅是汽车板上涨，而汽车制造中所需的中厚板等提价并不明显；在此前提下，我们在测算公司钢价对单车盈利能力影响时，仅主要考虑汽车板涨价及汽车板在采购成本中的比重来测算涨价对公司产品盈利的影响，经过测算（不考虑公司降成本因素），假设汽车板涨价15%，则公司毛利率下降约0.5%；汽车板涨价20%，则公司毛利率下降约0.64%；若考虑公司内部降成本，则实际中钢价上涨对公司产品盈利能力影响有限。

    高铁增加对公路客运影响有限。市场一直担心高铁的开通将冲击公路客运市场，我们前期报告也进行了分析，公路客运销量并不会受高铁影响较大，高铁更多地是改变公路客运的结构，即长途未来将逐渐被高铁取代，但中短途（500公里以下）公路客运将增加。从运力结构比较，500 公里以上运输本应由航空和铁路承担，但由于前期受制于经济及铁路的发展，公路客运承担了远距离的运输，随着高铁等开通，远距离的客运确实将逐渐由铁路和航空承担，但点对点及500 公里以下的中短途客运将逐渐增加，综合比较，高铁对公路客运影响有限。

    公司 销量逆市上扬，09 年市场份额提升2 个百分点。在08-09 年经济危机中， 市场普遍低迷，09 年下半年 市场才逐渐复苏，全年 销量仍下降1.65%，其中大中 全年下降6%左右，但公司大中 逆市上扬，销量实现正增长，且在大中型 中市场份额由27%提升至29%，提升2 个百分点，体现公司竞争实力。

    预计未来 市场集中度将进一步向龙头公司集中，公司是最大受益者。 行业是充分竞争的行业，未来行业的竞争将主要体现在品牌、产品质量、产品技术、公司管理等方面，竞争实力差的企业将逐渐被淘汰。公司现在拥有领先的电泳级生产线、独立的实验和研发中心，在产品质量、技术及规模上均领先于竞争对手，现阶段宇通和金龙合计销量市场份额在50%左右，未来公司市场份额仍有较大提升空间。