宇通 ：2011年更注重“调结构”

 

1月产销量分别同比增长4%、27%，符合预期。2011年1月，公司 产量3437辆（+4%），其中大、中、轻客分别为1761（+25%）、1430（-12%）、246（-12%）；销量4662辆（+27%），其中大、中、轻客分别为2306（+50%）、2058（+14%）、298辆（-8%）。1月是大中客传统旺季，公司表现符合我们预期，预计1季度销量接近9000辆，同比增长28%。

　　

2011年更注重“调结构”。2010年公司通过订单管理、调节生产节奏尽量释放产能，全年产能利用率达到137%，部分月度已选择性接受订单；2011年产能进一步偏紧下公司将更注重“调结构”，主要表现为高端车型占比增加、单车价格及附加值提升，注意到1月大客产销增速明显高于中客。我们小幅上调公司2011年销量预测至4.65万辆（+13%），产品结构提升下，收入增速将高于销量增速，毛利率保持较高水平。

　　

募投扩产打开新一轮成长空间，未来全面发力各细分市场。2010年公司大中客增速（+51%）超越行业1.2倍，市场份额达到24.9%，其中在客运市场的份额近40%；新增的2.5万台 扩产项目预计于2012年4季度完成（1月26日通过的配股方案—1万台节能与新能源 生产基地项目属于扩产规划的一部分），届时年设计产能有望达到5.5万辆，新一轮的成长空间也将随之打开。目前国内大中客主要细分市场中，需求占比近4成的公交市场竞争仍较分散，且附加值偏低（毛利率一般低于客运6～8个百分点），2010年公司公交车销量约8500辆（+55%），市场份额接近17%。我们认为，新能源 产业化项目有助于公司增强在公交市场中的地位和盈利能力，并推动估值水平上行；未来几年，大中客行业寡头的资金、规模、技术核心优势将持续扩大，公司有望在各个细分市场树立标杆，继续实现超越行业的成长。

　　

看好中长期前景，维持“推荐”评级。小幅上调公司2010～2012年摊薄前EPS预测分别至1.67元（16X）、2.13元（12X）、2.6元（10X）。公司内生增长能力突出，我们看好其中长期前景，给予2011年目标价格30元（14X），维持“推荐”评级。

　　

风险提示：国内大中客行业景气回落；钢材(0,-5176.00,-100.00%)等原材料成本大幅上涨。