福田产业链逐渐完善 盈利能力提升

　
    福田汽车(600166,股吧)公司是国内最重要的商用车生产企业之一,产品覆盖全系列卡车、 及部分MPV、SUV乘用车。今日投资《在线分析师》显示:公司2009-2011年综合每股盈利预测分别为1.04元、1.22元和1.38元,对应的动态市盈率为18、15和13倍;当前共有18位分析师跟踪,5位给予“强力买入”评级,13位给予“买入”评级,综合评级系数1.72。

　　
    公司于1月13日发布公告,拟以48000万元的价格收购福田重型机械股份有限公司专用车业务相关资产,同时承接收购资产所对应的负债。福田重机从事专用车、汽车零部件及工程机械开发、生产与销售,具备22—48米混凝土泵车及8—12方混凝土搅拌等各类工程机械23000 辆的年生产能力,目前主要产品包括混凝土机械（市场占有率6.3%）和自卸车（市场占有率1.39%）,两类产品销售额约占福田重机销售总额的94％。按照行业经验,该类产品具备附加值高、利润高的特点,盈利能力将强于公司汽车业务,收购该资产后,有望增强公司盈利能力。公司并未披露专用车业务经营 ,据湘财证券估计,该业务目前年营业额在16-20亿左右,按照行业平均盈利水平估算,并表后将给公司带来4000-6000万利润。公司把重型工程机械作为现有汽车领域外延伸的重要方向,未来将积极培育相关业务的发展。公司预计2010-2015 年将累计销售工程机械产品93408 台,实现销售收入净额427亿元,为公司创造利润总额56 亿元。

       
                     
　　“小公司”将逐渐成长为“大公司”。随着福田康明斯发动机及福田戴姆勒合资公司的成立,未来轻卡及重卡产业链将逐渐完善,且公司轻卡和重卡已经位居行业前列,公司将从战略上进行转型,即从单纯追求市场份额转为市场份额和效益并重。公司战略目标十二五实现销售收入达1000亿元（09年约为430亿元）,销售收入主要来源于整车及工程机械（收购福田重机）的增长,从公司发展轻卡、重卡历史经验看（均完成从较低市场份额到达行业内较高市场占有率）,公司存在从小公司转变成大公司的可能;若公司实现战略目标,则公司未来成长性较高。10年公司轻卡需求或将超预期,钢价上涨对轻卡盈利影响有限。预计10年轻卡直接补贴政策将发挥作用,公司轻卡销量增速在15%左右;规模效应及低成本共同导致09年毛利率提升,申银万国对钢价上涨对轻卡毛利率影响进行了敏感性分析,10年钢价上涨15%,轻卡毛利率下降1.3个百分点,上涨20%,毛利率下降1.74个百分点（未考虑成本转嫁）。预计10年轻卡盈利能力将受钢价上涨影响,但随着规模的上升及企业自身的转嫁能力,轻卡毛利率下降幅度有限。

　　1季度重卡需求超预期,完善产业链提升盈利能力。预计10年重卡行业销量增速在15%左右,且上半年将保持较高的增速;公司重卡市场份额逐年提升（09年提升2个百分点）,预计1季度公司重卡销量增速在170%左右;重卡需求的旺盛将导致公司1季度业绩超预期。预计全年同比增长15%左右。随着合资公司福田戴姆勒的投产,公司中高端重卡发动机将主要由内部提供,重卡产业链将逐渐完善,重卡盈利能力将逐年提高。

　　申银万国上调09年、10年公司每股收益分别至1.14元和1.49元,目前股价对应09年、10年市盈率分别为19倍和14倍,在预测模型中均假设轻卡和重卡10年销量增速15%左右,公司业绩对毛利率及费用率弹性较大,若10年毛利率及费用率好于预期,则公司业绩向上弹性较大,另外,公司又具新能源汽车主题投资概念,在福田康明斯及福田戴姆勒合资公司逐渐投产后,公司产业链将逐渐完善,从而公司整车盈利能力将得到提高,目前股价被低估,维持增持评级。

　　风险因素:（1）钢价等原材料上涨风险;（2）销量不达预期的风险;（3）费用率高于预期。